¿Qué tan vulnerables están nuestros activos frente a un posible tantrum en 2018?

La normalización de la política monetaria en los países desarrollados, en particular en EE.UU y la Zona Euro, representa uno de los mayores riesgos para los mercados emergentes para el próximo año. En efecto, cálculos de Credit Suisse indican, que como consecuencia de los menores estímulos de los bancos centrales, en 2018 habrá oferta neta positiva de deuda soberana de los países del G3. Esto puede presionar al alza las tasas de interés no solo en estos mercados, sino también en el resto de la renta fija mundial.

De hecho, la historia muestra que tales episodios tienen fuertes impactos en el mundo emergente. Por ejemplo, el último periodo de estrés en el mercado de TES ocurrió a mediados de 2013, en medio del denominado taper tantrum. En ese entonces, la indicación de que la Reserva Federal se aprestaba a reducir el monto de las compras de activos de su programa QE3 generó un incremento súbito de las rentabilidades, el cual afectó también el desempeño de otros instrumentos financieros.

Uno de los argumentos en contra de esta expectativa sostiene que hoy en día los activos emergentes son menos vulnerables que en el taper tantrum. Esto se debe a que la caída de las cotizaciones de las materias primas que tuvo lugar entre 2014 y 2016 propició una corrección de los precios. Así las cosas, a diferencia del primer semestre de 2013, hoy en día el punto de partida en términos de retorno y riesgo de los activos emergentes es más constructivo.

Con el fin de comprobar si esto es cierto para Colombia, analizamos la evolución de varios indicadores clave de los mercados, incluyendo la tasa de cambio, la prima de riesgo soberana y las tasas de la deuda pública interna. Tomamos como punto de referencia el nivel de estas variables en el momento previo al taper tantrum, luego medimos su variación después de este evento y a partir de la caída de los precios del petróleo, y finalmente presentamos su valor actual.

Los resultados de esta medición, que se muestran en la gráfica inferior, arrojan varios hallazgos interesantes. En primer lugar, la tasa de cambio no se vio impactada por el taper tantrum, pero sí tuvo un ajuste fuerte con el desplome del precio del petróleo; además, en la actualidad los niveles de la tasa de cambio real, y en menor medida de la nominal, no están muy lejos de los observados cuando el precio del crudo estaba en su punto más bajo.

En segundo término, el taper tantrum generó un marcado empinamiento de la curva de TES y un incremento en las tasas de la parte larga de la misma, y estos movimientos se acentuaron con el descenso en el petróleo. Sin embargo, desde el año anterior una porción significativa de estas correcciones ha cedido, en buena parte por la sólida demanda de los inversionistas internacionales.

Finalmente, la prima de riesgo soberana, que en el taper tantrum había presentado un ajuste cercano a 45%, se disparó con el desplome en el mercado de commodities. Lo que ha ocurrido desde entonces ha sido una contracción notoria de este spread, que en este momento está en su punto más bajo de la historia.

En conclusión, encontramos que ante una posible alza en las tasas de interés en EE.UU y la Zona Euro el próximo año el mayor punto de vulnerabilidad en los activos colombianos analizados está en la renta fija, especialmente en la prima de riesgo soberana, que a su vez es reflejo de los altos precios de los títulos en moneda extranjera.

Las cotizaciones de la deuda interna local también lucen un poco apretadas a la luz de este análisis. Por último, encontramos que el peso colombiano estaría menos expuesto a un episodio de estrés, ya que su nivel actual no dista mucho del que es coherente con los fundamentales de la economía colombiana. En otras palabras, la variable clave a monitorear en 2018 será el spread de la deuda externa.